全球第二大分接開關製造商華明裝備遞表港交所：高分紅下的現金流“缺口”與出海突圍

ZC Asia獲悉，近日，全球第二大變壓器分接開關製造商華明裝備（002270.SZ）近日向港交所主板遞交上市申請書，計畫在A股上市後進一步搭建"H股"融資平臺，J.P. Morgan Securities (Far East) Limited及海通國際為其聯席保薦人。

根據弗若斯特沙利文資料，按2024年收入計，華明裝備以17.9%的市場份額位居全球分接開關市場第二，在中國市場則以80%的銷量佔有率穩居行業首位。招股書顯示，2023年至2025年，公司收入從19.46億元增長至24.12億元，期內利潤從5.51億元增至7.20億元，毛利率和淨利率分別達到53.9%和29.8%。

現金流承壓與高分紅並行

然而在這份亮眼的成績單背後，公司財務數據的多個維度呈現出值得關注的信號。

2025年公司經營活動產生的現金流量淨額為6.04億元，較2024年的8.89億元下降32.1%，當期經營性現金流已無法覆蓋溢利。與此同時，截至2025年底，公司貿易應收款項及應收票據餘額達12.56億元，占總資產比例升至24.1%。

在現金流承壓的背景下，華明裝備維持了高額現金分紅。招股書披露，2023年至2025年公司累計實現溢利約18.91億元，累計分紅達18.49億元，占同期溢利總額的97.8%。按持股比例計算，實控人肖毅及其一致行動人控制的實體在過去三年獲得分紅超過8億元。同期公司負債總額從12.76億元增至20.36億元，資產負債率從25.6%攀升至39.1%。

針對上述情況，華明裝備方面向媒體回應稱，近年來的現金分紅符合公司股東回報規劃的承諾，是落實鼓勵上市公司現金分紅政策的具體體現；截至2025年末，公司資產負債率約39.1%，在電力設備製造行業中依然屬於穩健健康的水準。

電力工程業務戰略性收縮

除核心分接開關業務外，公司自2015年起拓展的電力工程業務在2025年出現虧損。招股書顯示，該業務板塊當年錄得收入2889萬元，較2024年的2.87億元下降89.9%，占公司收入比重降至1.2%，毛利率由正轉負至-28%，產生毛損808.5萬元。公司解釋稱，由於決定戰略性收縮並逐漸退出毛利率較低的電力工程業務，因此在2025年對電力工程專案的估計收入進行了一次性向下調整。

海外市場拓展仍面臨多重挑戰

此次赴港上市的主要募資用途指向海外市場擴張。招股書顯示，2025年公司電力設備海外收入同比增長約47%。公司計畫通過H股融資升級新加坡、印尼、土耳其等海外基地，並開拓歐洲、北美、沙特等核心市場。華明裝備方面表示，近年來國內收入雖保持增長但增速緩慢，電網需求相對穩定，公司近兩年的收入增長主要來源於海外業務的驅動，因此需要加快海外業務的投入和發展，需要一個國際化的融資平臺。

全球分接開關市場長期由德國MR主導，其全球市占率約60%，華明裝備約為30%。公司管理層在近期投資者調研中坦言，在墨西哥佈局可能更多是為了開拓美國市場，但從墨西哥到美國也會涉及出口和關稅問題，更傾向於直接在美國進行本地化佈局，但考慮地緣政治等因素，公司相對較為謹慎。此外，公司管理層今年2月曾表示，目前裝配產能已相對飽和，若短期內外訂單爆發式增長，交付壓力可能成為制約收入增長的現實瓶頸。

華明裝備方面稱，公司希望隨著不斷發展創造更高的利潤，同時也會給股東更高的回報。

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