ZC Asia獲悉，近日，科創板疫苗企業成都歐林生物科技股份有限公司（以下簡稱“歐林生物”）正式向香港聯合交易所遞交主板上市申請，邁出衝擊“A+H”兩地上市的關鍵一步。
歐林生物是一家成立於2009年、總部位於成都的疫苗研發及生產企業。公司於2021年在上海證券交易所科創板上市，核心業務是開發、生產和商業化人用疫苗。目前，其自主開發的吸附破傷風疫苗是國內市場的主導產品。公司近年來將戰略重點轉向針對多重耐藥菌的創新型疫苗研發。
“父女檔”掌舵下的雙面業績：高毛利與“紙面富貴”
歐林生物由72歲的行業老將樊紹文與其44歲的女兒樊釩共同執掌，截至最後可行日期，父女二人通過一致行動人協議合計控制公司約26.23%的表決權，是公司的實際控制人。
公司近年來財務表現呈現出矛盾的雙面性。一方面，憑藉核心產品吸附破傷風疫苗（TTCV）在國內市場近70%的佔有率，公司營收穩中有升，毛利率更是長期維持在92%以上的驚人高位。2025年上半年，公司實現營業收入3.05億元，歸母淨利潤1323.1萬元，同比成功扭虧。
然而，這份亮眼成績單的背後，是難以忽視的“紙面富貴”隱憂。公司的淨利潤率長期徘徊在2%至5%的低位，與行業可比公司相去甚遠。究其原因，高昂的銷售費用和持續的研發投入嚴重侵蝕了利潤。報告期內，公司銷售及分銷開支占營收的比例持續超過50%。同時，為推進在研管線，公司研發費用率也常年保持在20%以上，2024年研發投入達1.34億元。
與帳面上的利潤增長相反，公司的經營活動現金流持續緊張，2024年為-973.12萬元，2025年上半年進一步淨流出0.2億元。造血能力不足的背後，是應收賬款規模的急劇膨脹與回款效率的持續走低。
吸附破傷風疫苗是公司絕對的業績支柱，在2022年至2024年間，該產品貢獻了公司80.1%至93.7%的收入。2024年，其銷售收入5.36億元，占總營收比例高達90.99%。
這種“將所有雞蛋放在一個籃子裏”的模式，使得公司業績的穩定性異常脆弱。一旦該產品市場需求發生波動、或出現強有力的競爭產品，公司將直接暴露在巨大風險之下。值得注意的是，即便是公司所依賴的這塊基石，其市場前景預期也已被悄然下調。根據同一家行業顧問灼識諮詢的報告，其對2030年中國吸附破傷風疫苗市場規模的預測，已從此前A股招股書中的24.34億元，下調至港股招股書中的15億元。
急劇惡化的應收賬款與流動性困局
報告期內，公司應收賬款及應收票據合計從2022年的5.24億元一路攀升至2025年6月底的6.94億元。更值得警惕的是其回款品質：截至2025年6月，賬齡超過一年的應收賬款合計已達3.29億元，占應收賬款總額的53.2%。這意味著超過一半的銷售款被客戶佔用超過一年。
漫長的回款週期直接拖累了公司的資金使用效率，貿易應收賬款周轉天數從2022年的272天拉長至2025年三季度的328天。大額、長賬齡的應收賬款不僅佔用了大量營運資金，也帶來了顯著的減值風險。報告期內，公司應收賬款的減值虧損累計超過4600萬元，持續侵蝕著本已微薄的淨利潤。
控股股東減持、定增終止與赴港融資的急切
在遞交港股申請前後，歐林生物在資本市場的一系列操作引發了市場關注。首先，公司於2025年9月主動終止了一項已籌畫一年多的A股定增計畫。該計畫最初擬募資1.75億元，後下調至1.25億元，最終因“市場情況及公司發展規劃”等因素告吹。
緊接著，控股股東上海武山生物技術有限公司在2025年9月至10月期間，通過集中競價及大宗交易方式，累計減持公司股份約1217.8萬股，套現金額高達約2.79億元。此次減持完成後，控股股東及其一致行動人的持股比例下降。
一邊是控股股東的大規模套現和A股融資遇阻，另一邊是緊鑼密鼓地推進港股IPO，這一系列動作的時間點頗為微妙，難免讓市場對其資金鏈的緊張程度及後續發展的資金需求產生疑問。
“超級細菌疫苗”的故事與重蹈覆轍之鑒
為了打破單品依賴的困境，歐林生物將未來押注在“超級細菌疫苗”這一創新賽道。其核心候選產品重組金葡菌疫苗是全球唯一處於III期臨床試驗階段的在研產品，計畫於2026年揭盲，2027年實現量產。此外，公司還佈局了針對幽門螺桿菌、銅綠假單胞菌等耐藥菌的疫苗管線。
這個故事雖然前景廣闊，但投入巨大且風險極高。從臨床到上市，每個環節都存在失敗或延期的可能。歷史上前車之鑒不遠：早在2009年，上市公司岳陽興長曾因研發“口服重組幽門螺桿菌疫苗”而備受矚目，但最終因生產工藝驗證等問題，該疫苗至今未能上市。歐林生物如何避免在工藝研發和產業化道路上重蹈覆轍，是一個必須面對的嚴峻考驗。
歐林生物此次赴港IPO，是一場以“超級細菌疫苗”的宏大敘事尋求破局的融資之旅。公司雖然在破傷風疫苗細分領域建立了領先優勢，但對於港股市場的投資者而言，除了傾聽其關於未來的創新故事，或許更需要審慎審視：公司能否有效化解當前的經營困局，為漫長的創新研發鋪就一條可持續的財務通路。
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